—

Волатильность на рынках постепенно начала нормализоваться после вышедших данных по инфляции, так как ключевой вклад в значительное ускорение инфляции внесли one-off события и дефицит на рынке полупроводников. Последний в свою очередь привёл к сокращению поставок автомобилей и техники, что привело к росту цен на транспорт на вторичном рынке и аренду. Разобрав по компонентам вышедшую статистику, рынок оценил, что события несут разовый характер, и по мере налаживания логистики и производства инфляционные факторы будут постепенно уходить с рынка.

При таких вводных мы начали постепенно увеличивать риск в портфеле глобальные акции, сократив частично защитные позиции в пользу компаний роста: Onto Innovation и Schrodinger. До этого мы добавили компанию Stratassys, представляющую идею 3D Printing. Тактически мы считаем верным увеличивать риск в портфеле акций, но защитные бумаги пока должны быть представлены в портфеле акций для балансирования рисков.

На российском рынке акций в фокусе находятся предложения по изменению налогообложения дивидендов компаний, которые выводят средства в иностранные юрисдикции. Эти новости оказали наибольшее давление на металлургические компании, вероятно, мы увидим замену выплаты щедрых дивидендов на обратный выкуп акций.

—
Прошедшая неделя раскрыла ситуацию, которая строится вокруг динамики инфляции в США. В среду вышли данные по потребительской инфляции (CPI), которые показали рост на 0,8% м/м и 4,2% г/г, при ожиданиях рынка в 3,6%. Данные по PPI также превзошли прогнозы экономистов и составили 6,2% (прогноз - 5,8%).

Вышеупомянутые значения на первый взгляд являются ярким сигналом о том, что инфляция в США стремительно ускоряется и нужно активно начинать сокращать позиции в длинных облигациях, так как ФРС скоро повысит ставку. И в первые дни рынок так и отреагировал на статистику, доходности 10-летних трежерис выросли на 8 б.п., а ожидаемая инфляция на горизонте 5 лет составила 2,7%.

Однако в сложившийся ситуации есть важное «НО».

Во-первых, значительный вклад в рост потребительской инфляции внёс сезонный фактор, а именно, спрос на поддержанные автомобили (повлияло желание людей путешествовать и дефицит новых машин из-за недостатка комплектующих), цены на которые выросли на 21% г/г. По нашим расчётам без этого разового фактора годовая инфляция была бы на ~0,6% ниже (доля сегмента составляет 3%), что соответствовало бы прогнозам экономистов - если бы цены выросли на уровень предыдущего месяца инфляция была бы на ~0.3% ниже. Также в совокупный фактор годовой инфляции значительный вклад внесли цены на энергоносители (~1,7%), транспортировка грузов (~0,3%) и цены на жильё. Эти факторы вызваны в большей степени эффектом базы, ростом цен на товарных рынках и разрывом производственных цепочек, что, по нашему мнению, является временным фактором и в скором времени ситуация может стабилизироваться.

В рамках PPI этот фактор также наблюдается, так цены на авто и автозапчасти выросли на 58% г/г, трейлеры и кемперы на 68% г/г, а на стройматериалы 38% г/г.

По текущим цифрам заметно, что всё происходит в рамках сценария ФРС, большинство факторов, которые влияют на рост инфляции выглядят временными и не должны развиваться в дальнейшем. Текущий рост инфляции выглядит как сезонный всплеск, обеспеченный низкой базой, а средне-долгосрочно нас вполне может ожидать дефляционная среда и нормализация доходностей на рынке после временного всплеска инфляции. Вообще исторически рост денежной массы (М2), которого так сейчас боятся инвесторы, не приводил к какой-либо гиперинфляции в экономике США.

Рассчитывая как раз на нормализацию вокруг ожиданий по инфляции, мы ожидаем снижение доходностей и постепенно увеличиваем дюрацию нашего МП (уже составляет ~6 лет). Однако делать это в бумагах ЕМ сейчас достаточно проблематично, так как спред по ЕМ еврооблигациям уже достиг минимальных значений этого года (270 б.п.), что также является минимальным значением с 2018 года. Безусловно, спред имеет пространство для снижения, однако привлекательность развивающихся рынков становится всё более сомнительной, особенно на фоне роста их внутренних рисков, которые в текущих условиях значительно выше, чем были несколько лет назад. На этом фоне в рамках нашего МП "Глобальные облигации" мы купили 30-летних трежерис на 6% от портфеля.

—

Российский рынок облигаций закончил прошлую неделю на позитивной ноте. Факторами, которые поддержали рынок стали: 1. участие РФ в кибератаке на трубопровод в США не было доказано 2. уровень недельной инфляции в РФ начал показывать замедление и составил 0,1% н/н после устойчивых темпов в 0,2% н/н в предыдущие три недели. 3. цена на нефть постепенно тестирует отметку 70 долларов за баррель.

Минфин РФ возобновил первичные аукционы ОФЗ, однако, как и прежде спрос на них достаточно сконцентрирован, а Министерство несмотря на отсутствие необходимости занимать в крупных объёмах предоставляет значительную премию ко вторичному рынку. Например, на аукционе серии 26235 были исполнены 2 заявки по 10 млрд руб. каждая – и это при совокупном спросе в 30,2 млрд руб., а премия в серии 26233 оказалась на 10 бп выше значений доходности предыдущего дня.

Позитивным фактором для кредитного риска РФ является новость о том, что Минфин рассматривает возможность выкупа ОФЗ с плавающим купоном и замещение их посредством бумаг с фиксированной ставкой. Главной целью этой операции является сокращение процентного риска, который бюджет на себя взял осенью прошлого года, занимая огромные объёмы за счёт ОФЗ-ПК. Логично, что покупателями новых выпусков ОФЗ-ПД должны стать те, кто активно покупал ОФЗ-ПК в том году, то есть крупные российские банки, но будут ли они готовы наращивать свой процентный риск вместо бюджета остаётся под вопросом.

На текущей неделе на первичный рынок выходят МТС-Банк (20 мая), Европлан (19 мая) и Альфа-Банк (18 мая). Выпуски эмитентов имеют достаточно интересный уровень доходности при небольшой дюрации самих выпусков.