Павел, пока что Бюджетное Правило (БП) действует, как и раньше — оно ограничивает зависимость доходов и расходов бюджета от колебаний цен на нефть. То есть при ценах выше установленной в бюджете, превышающие доходы абсорбируются в фонд, при падении ниже — высвобождаются. Но так как БП это фиксированная формула, действия её ограничивают бюджет в увеличении расходов даже в такой критической ситуации, как сейчас. БП неоднократно подвергалось критике, но, наверное, сейчас не лучший момент для изменений в само правило.

Для решения задачи увеличения расходов бюджета правительство прибегает к иным источникам финансирования, в том числе и к неординарным — таким, как «продажа» пакета акций Сбербанка. Эта операция позволила получить доступ к дополнительным средствам ФНБ, не меняя при этом работающее БП. Возможно, какие-то изменения в его действие будут внесены правительством, так как соотношение текущего курса рубля и уровня нефтяных котировок существенно ниже тех расчётных показателей, которые по БП должны компенсировать выпадающие нефтегазовые доходы. Кроме этого, давление на правительство оказывает снижение объёмов экспорта газа и нефти. Продажи Минфином валюты начались с 7 апреля, и пока никаких признаков отклонения от БП не наблюдается.

Timur, мировая экономика уже столкнулась с избытком предложения. Предпринимаемые консолидированные действия направлены и на балансировку долгосрочного состояния рынка. Но в первую очередь участники переговорного процесса (ОПЕК+, G20, IEA и др.) озабочены текущей шоковой ситуацией. То, что мы сейчас наблюдаем — добровольное и вынужденное сокращение добычи, увеличение покупок в резервы, указывает на стремление поскорее найти баланс. Такой, чтобы и нефтегазовая отрасль осталась жива, и потребители в свою очередь получили резкий рост расходов в условиях обвалившегося спроса на товары и услуги. Расчёты выпадающего спроса на нефть в пиковые месяцы (апрель, май и июнь) разнятся от 18 до 35 млн баррелей в день. Это много. Но эти оценки выглядят завышено пессимистичными.

Вышедшие вчера данные по внешнеторговой активности Китая показали рост импорта нефти в марте на 4,4% г/г. В январе и феврале рост составлял порядка 10% г/г. Конечно, часть закупок идёт на пополнение резервов и коммерческих запасов. Но и оценки восстановления спроса выглядят тоже заниженными. Так, по данным S&P Global Platts, загрузка НПЗ государственной компании Sinopec в пиковом феврале снизилась на 25% относительно декабря-января. В марте снижение от тех же месяцев составляло уже 18%, а на апрель запланировано переработать лишь на 9% меньше нефти, чем до начала ввода карантина и изоляции в Китае. Оценка свободных мощностей для хранения нефти и нефтепродуктов также позволяет говорить о перегретых опасениях.

В целом, свободные ресурсы составляют порядка 45% установленных мощностей по всему миру. Возникающие проблемы носят локальный характер, как, например, в США, где при наличии свободных нефтехранилищ компании просто физически не могли направлять в них нефть, так как большинство нефтепроводов ориентированы на экспорт, то есть на побережье. Но эти локальные проблемы находят решения, которые значительно уменьшат риск угрозы переполнения запасов. Кроме этого, несмотря на заявления о готовности «залить рынок нефтью», продать такие большие объёмы, судя по всему, не удалось даже по очень низким ценам. Анализ танкерных отгрузок со стороны Саудовской Аравии и России показывает снижение в апреле на 16-20% от уровней февраля-марта. Иными словами, реальная нагрузка в апреле может по факту оказаться значительно меньше, чем оценивает текущий консенсус. В таком случае оговорённое снижение предложения если не полностью, то в значительной степени приблизится к снижению спроса, то есть к балансовому состоянию рынка. Но давить на рынок (на котировки нефти) будет отсутствие роста спроса, именно от его динамики в летние месяцы зависит дальнейшая перспектива.

Сергей, сейчас мы находимся в рецессии. Одним из индикаторов состояния экономики является output gap (отклонение ВВП от траектории роста), который показывает, насколько перегрета экономика. У нас был перегрев в экономике в 2008 году и накануне 2014 года, сейчас же экономика не перегрета. Последние годы были низкие темпы роста около 0,8% с 2014 года, а траекторный рост, по оценке Наталии Орловой, в районе 1%. С одной стороны, это не хорошо, так как хотелось бы расти быстрее. С другой стороны, экономика не перегрета, и мы не можем сильно упасть.

Юрий, общий порядок следующий. С 01.01.2021 отменяются налоговые льготы по НДФЛ на купоны по облигациям. Это значит, что купоны, полученные до 31.12.2020 включительно, НДФЛ облагаться НЕ будут. А, начиная с 01.01.2021, будут по ставке 13%. И налог будет удерживать брокер или доверительный управляющий как налоговый агент. Речь идёт об ОФЗ, субфедеральных облигациях, суверенных евробондах, а также корпоративных облигациях, размещённых после 01.01.2017 года.

В части депозитов ситуация следующая:

Налогом облагаются проценты по вкладам, полученные начиная с 01.01.2021. Банк в данном случае не выступает налоговым агентом. Банки передают информацию в налоговые органы по всем вкладам физлица до 01.02.2020, налоговые органы консолидируют данную информацию, рассчитывают величину налога и размещают уведомление в личном кабинете налогоплательщика осенью 2022 года. Уплатить налог нужно самостоятельно до 01.12.2022 года.

Важно: налогом не будет облагаться сумма 1 000 000 рублей Х ключевую ставку ЦБ на 01.01.2021 года (на начало налогового периода). То есть для определения налоговой базы сумма всех полученных процентов будет уменьшена на данную величину.

Более подробный порядок вы можете получить у своего финансового советника.

Ильдар, с учётом действий глобальных центральных банков для долгосрочных инвестиций лучше рассмотреть покупку акций, что позволит заработать на инфляции активов. А из валют предпочтительно всегда иметь микс, но до конца года нам нравится рубль из-за роста спроса на рисковые активы, а значит притоки на российский фондовый рынок.

Роман, для мировой гиперинфляции нужен спрос, а сейчас он слабый. Как показала история, монетарное стимулирование не оказывает значительного влияния на стимулирование потребительской активности. Сейчас, скорее всего, увидим инфляцию активов, следовательно, лучше быть в рынке, чем в денежных средствах. Хотя бы на часть.

Олег, в текущем кризисе курс рубля идёт в привязке к ценам на нефть, и это хорошая новость. Предыдущие кризисы 2008 и 2014 гг. сопровождались значительным оттоком капитала, и это оказывало дополнительное девальвационное давление, сейчас его нет. Фундаментальное значение курса рубля при цене на нефть 50 $ за баррель — это 67 рублей за доллар, при цене 30 $ — 77 рублей за доллар. Сейчас курс стал крепче 73-74, чем он должен был быть при текущей нефти, а поэтому на ближайшие месяцы есть некоторый downside. Рубль может пойти 77-80 за доллар, но на конец года ожидаем 67 по цене на нефть 45 $ за баррель.

Драйвером укрепления выступит приток ликвидности на развивающиеся рынки и в Россию тоже. Что касается длинных инвестиций, то в текущей точке наиболее правильными будут инвестиции в акции из-за инфляции активов в условиях объёмов предоставленной ликвидности ключевых регуляторов.

Илья, на текущем рынке сейчас наиболее значимым является кредитное качество и премия за кредитный риск, так как базовые ставки находятся на около нулевом уровне и будут там оставаться достаточно длительное время. В оценке кредитного качества необходимо обращать внимание на график ближайших погашений, влияние сжатия спроса на выручку компании, а также возможность найти ликвидность при необходимости. Плюс может ли компания выступить бенефициаром от потенциального расширения государственных расходов.

Олег, драйвером роста рынка выступили монетарные и фискальные меры. Первый инструмент сгладил ситуацию с провалом ликвидности как на рынках, так и в банковской отрасли. Как мы видели, в активной стадии коррекции продавали не только рисковые активы, но и «защитные инструменты»: золото, US Treasuries. Иными словами, финансовые институты находились в стадии поиска ликвидности.

Фискальные меры позволят более или менее стабилизировать спрос потребителей, а также поддержат экономику из-за вынужденного разрыва экономических связей и «заморозки» экономической активности. Когда входить? Мы придерживаемся консервативного подхода, совершать покупки step-by-step, к примеру, по 1/3 от запланированной суммы. Такой подход позволит зайти по более привлекательным уровням, если будет «вторая» нога коррекции. И не пропустить рост, если восстановление рынка продолжится.

Андрей, скорее будут снижаться, так как проблем с ликвидностью в банковском секторе нет. Глобальные ставки снижаются, а вслед за ними будут снижаться и депозитные ставки. По рублёвым депозитам тренд на снижение ставки продлится, так как скорее всего ЦБ РФ продолжит снижать ставку, необходимо внимательно следить за риторикой регулятора. Драйвером снижения ставки могут выступить дезинфляционные риски из-за сжатия спроса.

Роман, высока вероятность, что мы уже прошли дно. Впрочем, есть риски коррекции еще остаются драйвером могут выступить отчеты и негативные ожидания компаний, плюс продления карантинов в ключевых экономиках. Поэтому мы рекомендуем совершать постепенные покупки на текущем рынке.

Александр, предоставленная ликвидность, выйдет на развивающиеся рынки после некоторой стабилизации ситуации. Во-первых, сделки carry-trade с ОФЗ стали более привлекательными из-за роста дифференциала ставок и дезинфляционных рисков в России. Стабилизация глобальной экономики поддержит цены на сырьевые товары, что позитивно будет сказываться на динамике ключевых дивидендных бумаг российского рынка. «Охота за доходностью» усилится, особенно в условиях ультрамягких монетарных политик.

Петр, 40% в акциях, + 60% в USD. Денежные средства для последующих покупок акций + запас ликвидности.

Денис, в условиях глобального снижения ставок и доначисления резервов по проблемным активам банкам будет сложно показывать хорошую динамику. В моменте, если рассматривать банки, то только те, в выручке которых значительную часть составляют комиссионные доходы, а не процентные. К примеру, швейцарские банки. Восстановление возможно, но путь будет достаточно долгим из-за потенциально проблемных активов на балансах.

Антуан, действительно, в золоте есть повод для опасений относительно устойчивости спроса и роста котировок. В 2019 году спрос со стороны ювелирной промышленности, «слитков и монет», снизился на 355 тонн (это порядка 8% мирового спроса). Компенсировать это снижение помогли биржевые фонды (ETF) и схожие финансовые инструменты. В 2020 году спрос на ювелирные изделия снова может снизиться из-за сокращения доходов потребителей. Также уменьшится спрос и со стороны одного из крупнейших покупателей последних лет — ЦБ РФ, который в марте заявил о прекращении закупок золота в резервы.

Средние объёмы выкупа за последние 6 лет составляли порядка 200 тонн (4,5% мирового спроса). История количественных смягчений после кризиса 2008 года показала, что программы поддержки экономики не создали в золоте ни инфляционного давления, ни дополнительного спроса со стороны потребителей. Интерес со стороны финансовых институтов, скорее всего, будет угасать по мере стабилизации ситуации с распространением коронавирусной инфекции в мире и ростом деловой активности. Какими именно будут ценовые уровни, рассчитать сложно. Можно лишь сказать, что в текущем балансе рынка и в рамках базового сценария развития экономической ситуации золото как актив для покупки выглядит не очень привлекательно.

Михаил, к сожалению, идентифицировать, о какой конкретно облигации идёт речь, достаточно затруднительно. Полагаем, что речь или о выпуске VTB PERP, или о выпуске Home Credit Bank PERP. Оба выпуска являются бессрочными субординированными облигациями. Данный класс активов в периоды коррекции характеризуется повышенной волатильностью и крайне ограниченной ликвидностью. Причём именно ограниченная ликвидность зачастую является основным источником снижения котировок.

Условно может быть снижение цен, скажем, на 35% вообще без сделок. Как такое возможно? Очень просто. Вы как дилер котируете широкий рынок 90-95. К вам приходит инвестор и просит показать индикативный бид на 5 млн бумаги. Учитывая, что объём большой, вы показываете 89. Инвестор говорит, что подумает, уходит, не совершая сделки. Вы как дилер понимаете, что на неликвидном рынке есть продавец на приличный объём бумаги. Поскольку вы выполнили запрос инвестора и показали ему бид на весь объём по 89, сейчас у вас есть полное моральное право изменить свои котировки, и вы сдвигаете рынок на 87-92. Таким образом, без сделок цена уходит на 3% вниз.

Возвращаясь к сути вопроса, по VTB PERP, равно как и по Home Credit Bank PERP считаем оптимальным поведением инвестора «держать». Это не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Безусловно, здесь всё зависит от риск-профиля инвестора, доли бумаг в портфеле, общей структуры портфеля. Чтобы получить индивидуальную рекомендацию обратитесь к своему финансовому советнику.

Сакен, консенсус по России по итогам 2020 года снижение на 2%, Наталия Орлова ожидает снижение на 1%. В целом, результаты по году могут значительно поменяться в зависимости от внутренних и внешних факторов. К примеру, в апреле Наталия Орлова ожидала падение ВВП России на 20%, если пройдем значительно лучше, то действительно есть вероятность что немного отклонимся от 0 по итогам года, а по итогам второго квартала -6%. В целом, мы будем выглядеть лучше, чем развитые страны, в которых ожидается более глубокое снижение ВВП из-за низкой доли малых и средних предприятий в экономике.

Ильдар, вероятность дефолта России сейчас крайне низкая, в текущий кризис мы вошли с профицитом бюджета и почти с рекордными золотовалютными резервами, что подтверждает хорошую кредитную «форму» российской экономики. Дополнительно поддержку экономике оказывает глобальное снижение ставок, а значит, инвесторы сейчас в первую очередь будут выбирать качественные активы. А российские суверенные облигации являются такими, что уже приводит к значительному сжатию кредитных спредов. Отвечая на второй вопрос, вероятность низкая, учитывая меры регуляторов для стабилизации экономики и предоставления ликвидности на финансовые рынки.

Павел, во время текущего сезона отчётности компании будут делать больший акцент на ожидания, чем на текущие результаты. Поэтому стоит следить за речью топ-менеджеров компаний. Хочется напомнить про риторику руководителей компаний во время сезона отчётности по итогам 3 квартала 2018 года, когда торговая война между США и Китаем была в активной фазе. Пессимизм преобладал, что оказывало дополнительное давление на динамику акций, но последующие результаты оказались значительно лучше прогнозных.

Михаил, Альфа-Банк всегда готов к кризису, в любой момент. В кризис мы вошли абсолютно подготовленными, уровень диджиталиции у нас — один из самых высоких в мире. Переживать за активы Альфа-Банка точно не стоит. Из всех предыдущих кризисов мы выходили более мощными и более сильными на фоне наших конкурентов. Так будет и в этот раз.

Андрей, инструмент уже применяется. Центральный банк продавал доллары из ФНБ для финансирования покупки акций Сбербанка с баланса ЦБ РФ, что позволило предоставить рынку долларовую ликвидность, а это было необходимо в условиях выхода нерезидентов с российского рынка акций и ОФЗ. Такие шаги позволили сгладить давление на валютный рынок. Дальнейшие действия могут быть направлены на поддержку экономической активности после снятия ограничений.

Сергей, зависит от риск-профиля клиента. Для нейтрального, сбалансированного риск-профиля лучше всего 30% облигации, + 40% акции, + 30% денежные средства. Денежные средства для последующих покупок, а под акциями мы предполагаем инструменты с экспозицией на акции, к примеру, структурные продукты и ИСЖ. Сейчас наиболее привлекательным является продажа волатильности, которую можно сделать через покупку ноты с условным купоном. Почему волатильность будет ниже? Меры ключевых регуляторов приведут к снижению волатильности на рынках, и в условиях активного предоставления ликвидности, просадки будут выкупать.

Денис, шансы на восстановление до уровня 2019 года выглядят слабыми, в моменте стоит быть крайне аккуратными с банковским сектором из-за будущего резервирования под проблемные активы и рост NPL. Тем более европейские банки работали в условиях низкой маржинальности, следовательно, они не могли создать значительные буферы для сглаживания текущей ситуации.

Александр, спасибо!

Денис, этот кризис не имеет ничего общего с теми кризисами по природе. Текущий кризис вызван вынужденными мерами «заморозки» экономической активности, чтобы ограничить распространение вируса. Разрывы экономических связей скажутся на финансовых показателях компаний, а также состоянии рынка труда. Определённо можно сказать, что в текущем кризисе регуляторы действовали значительно быстрее и действия были скоординированы. Как итог, выход из кризиса может пройти быстрее, чем мы видели во время Великой депрессии и Мирового финансового кризиса.

Роман, риск изъятия или заморозки валютных депозитов выглядит крайне низким, можно сказать нулевым. Россия накопила достаточно высокие золотовалютные резервы, а также ФРС США активно предоставляет инструменты РЕПО для центральных банков с целью сокращения рисков провала долларовой ликвидности. Поэтому как по внутренним, так и по внешним факторам такие риски выглядят низкими.

Борис, процесс, который мы все сейчас наблюдаем — это попытка сбалансировать рынок между производителями и потребителями. Задачи «задрать» цены вверх на повестке дня не стоит. Первоочередная задача — уравновесить спрос и предложение. Вторая — выйти на ценовые уровни, при которых и нефтегазовая отрасль будет способна работать в необходимом объёме, и потребители не получат неподъёмное увеличение издержек.

В «антирыночном механизме» принимают участие и потребители: Китай активно осуществляет закупки в стратегические резервы и коммерческие запасы, Индия и США заявили о намерениях закупить в свои резервы более 35 млн баррелей, активно покупает Южная Корея, поддерживает закупки Япония, идут обсуждения объёмов увеличения резервов участниками МЭА (речь об объёме в 200 млн баррелей). Это позволит потребителям сформировать буферный запас по очень низким (экономически неэффективным в среднесрочной и тем более долгосрочной перспективе) ценам. Базовый сценарий сейчас предполагает, что комфортный для обеих сторон диапазон составит 40-50 $за баррель ближе к концу года.